Autorzy raportu
z Erste Securities wzięli pod lupę wyniki trzech największych polskich
giełdowych spółek dystrybucyjnych: AB, ABC Daty i Actionu. Ich zdaniem na
tegoroczne zwiększenie zysków największy wpływ mają transakcje dokonywane przez
przedsiębiorstwa. Klienci detaliczni kupują zdecydowanie mniej. „Niewielki
popyt ze strony konsumentów i duży poziom zapasów mogą pogorszyć sytuację
sieci handlowych. Co więcej, ze względu na szybko rosnącą sprzedaż
w Internecie zwiększa się presja na marże” – czytamy w raporcie.

Zdaniem analityków wyniki sprzedaży kluczowych graczy
wzrosły głównie kosztem zmniejszenia wartości transakcji przeprowadzanych przez
mniejsze firmy dystrybucyjne. W ich opinii te tendencje będą się
utrzymywać w najbliższym czasie i doprowadzą ostatecznie do nasilenia
działań konsolidacyjnych, najprawdopodobniej szczególnie w latach 2012
– 2013.

Z ustaleniami raportu polemizują przedstawiciele AB
i ABC Daty.

Wpadną w spiralę długów?

Marek Czachor, analityk z Erste Group i autor
omawianego raportu, uważa, że poprawa na rynku dystrybucji jest widoczna, ale
w takiej skali, jakiej się rynek spodziewał. – Do zwiększenia
sprzedaży przyczynił się głównie segment korporacyjny, ale w detalicznym
– brak silnego wzrostu. Niepewność co do tempa rozwoju gospodarczego
w 2012 r. nakazuje patrzeć z większą ostrożnością na rynek
dystrybucji IT w tym okresie – ocenia.

W jego opinii marże wciąż mają tendencję spadkową, co
przy dość wysokim zadłużeniu głównych dystrybutorów (AB, ABC Daty) obniża
wycenę tych spółek. – Action ma najniższy poziom zadłużenia i tym
samym przewagę w stosunku do innych przedsiębiorstw. Według nas
poważniejszy spadek marż, na razie niewystępujący, gdyż żaden z graczy nie
jest nim zainteresowany, doprowadziłby do znacznego pogorszenia kondycji finansowej
mniejszych graczy i dalszej konsolidacji rynku – twierdzi Marek
Czachor.

Wysoki poziom zapasów (ze
względu na niższą niż zakładano sprzedaż w IV kwartale ub.r.) sprawia, że
można się spodziewać postępującego spadku marż w nadchodzących kwartałach.
Taka sytuacja mogłaby mieć miejsce, gdyby dystrybutorzy zostali zmuszeni do
zachowania płynności finansowej. Wysoki poziom ich zadłużenia hamuje
spodziewane w przyszłym roku zwiększenie zbytu, a utrzymanie
dwucyfrowego wzrostu sprzedaży mogłoby wymagać dodatkowego zadłużania się
i sprawiłoby, że dalsze inwestowanie w walory dostawców stałoby się
bardziej ryzykowne. Wyższy niż wcześniej zakładano dług netto dystrybutorów był
głównym powodem obniżenia przez Erste Securities wartości AB i Actionu
oraz określenia ceny docelowej akcji spółek odpowiednio na 25 i 24 zł
(w chwili wydania rekomendacji 24,80 zł i 20 zł).

ABC Data: błędne dane i niewłaściwe wnioski

Erste Securities
rekomenduje kupno papierów Actionu. Dla walorów AB analitycy wydali na początku
czerwca br. rekomendację „trzymaj”. Zalecają sprzedaż akcji ABC Daty,
określając cenę docelową na 2,70 zł.

Dystrybutor
nie zgadza się z ustaleniami raportu ani jeśli chodzi o wycenę
spółki, ani o zbudowaną na niej rekomendację. – Naszym
zdaniem raport zawiera niewłaściwe i niepotwierdzone przez ABC Datę
założenia oraz dane. W szczególności, dokonując porównania i wyceny
firm, autorzy raportu nie uwzględnili czynnika sezonowości, przyjęli dla poszczególnych spółek
dane z różnych okresów roku, co uniemożliwia uzyskanie zgodnych
z rzeczywistością wyników – podkreśla Marek Sadowski, prezes zarządu ABC Daty.

Zdaniem
przedstawicieli przedsiębiorstwa przy sporządzaniu raportu przyjęto wadliwą
metodę wyceny, która przez uwzględnienie nieadekwatnych danych, przede
wszystkim nieprawidłowej wielkości długu netto, prowadzi do nieprawdziwych ocen
wartości akcji spółki. – Wszystko to powoduje, że rekomendacja zawiera
mylne naszym zdaniem wnioski, w szczególności znacząco zaniża wartość
firmy i może wprowadzać w błąd inwestorów – ocenia Marek
Sadowski.

 
AB: przyzwyczailiśmy się
już do sklepów internetowych

Według Zbigniewa Mądrego,
członka zarządu i dyrektora ds. handlowych w AB, wrocławska firma
rozwija się w ostatnich latach zdecydowanie szybciej niż rynek. – Z
zestawienia danych przytoczonych przez analityków wynika, że osiągnięty przez
nas wzrost sprzedaży jest co najmniej dwukrotnie wyższy. Dla przykładu
w I kwartale 2011 r. odnotowaliśmy wzrost o niemal
30 proc. Choć prawdą jest, że sektor korporacyjny przyczynił się do
zwiększenia popytu, w naszym przypadku na poprawę przychodów wpłynęła
przede wszystkim realizowana strategia, polegająca na zapewnieniu jak
najszerszej oferty produktowej oraz współpracy z największą bazą stałych
klientów w regionie. Dzięki temu osiągamy lepsze wyniki w różnych
segmentach rynku – uważa Zbigniew Mądry.

Dyrektor ds. handlowych
w AB podkreśla, że sklepy internetowe funkcjonują już od kilku lat. – To
pokazuje, że tradycyjny retail i e-sklepy mogą koegzystować bez efektu
kanibalizmu. Presja na obniżanie marż handlowych istniała zawsze, ale nie
obserwujemy ich spadku w obu kanałach sprzedaży – twierdzi
Zbigniew Mądry.

W jego opinii zupełnie inną sprawą są wyższe stany
magazynowe. – Wynikają wprost z rosnącej liczby podpisywanych
umów. Dla wzrostu przychodów i podnoszenia poziomu satysfakcji klientów
konieczne staje się przygotowanie pełnej, szerokiej i komplementarnej
oferty produktowej. Towar musi być dostępny dla resellerów w możliwie
najkrótszym czasie, a to stanowi m.in. o naszej przewadze konkurencyjnej
– tłumaczy.

Action nie skomentował ustaleń raportu Erste Securities.

 

Zbigniew Mądry

członek zarządu, dyrektor ds. handlowych w AB

Sytuacja dystrybutorów w Polsce jest stabilna
i ukształtowana. Dominują trzej gracze, obok AB są to: ABC Data oraz
Action. A naszych analiz wynika, że w I kwartale 2011 r. to
właśnie AB miała najwyższą dynamikę wzrostu. Analitycy przewidują konsolidację
rynku, ale naszym zdaniem tego typu proces już nastąpił. Dziś główni
dystrybutorzy rozwijają się organicznie, zwiększając przewagę wobec pozostałych
graczy. Oczywiście, skoro nasza sprzedaż rośnie szybciej niż wszystkich firm na
rynku ogółem, można zakładać, że odbywa się to także kosztem konkurencji,
głównie mniejszych podmiotów. Jednak najważniejszym czynnikiem wzrostu jest
ciągły rozwój oferty i kanałów sprzedaży. Mam tu na myśli chociażby nasz
projekt EBG, dzięki któremu dynamicznie zwiększamy swą obecność na rynku
enterprise. Odnosząc się do kwestii ewentualnych przejęć wśród lokalnych firm:
my największą szansę na osiąganie wzrostu przychodów widzimy
w wykorzystaniu wewnętrznego potencjału naszej spółki.

Jeśli chodzi
o rekomendacje, analitycy Erste zwrócili uwagę na rosnące zadłużenie
przedsiębiorstw. To konsekwencja zwiększania przychodów, a tym samym
potrzeby sfinansowania większej partii towaru w magazynie.
W przypadku AB wskaźnik zadłużenia waha się między 0,6 a 0,7. Zgodnie
ze standardami to bezpieczny poziom, gwarantujący akcjonariuszom efektywne
wykorzystanie dźwigni finansowej. Naszym zdaniem istotny wzrost głównych
wskaźników finansowych, w tym zysku netto, nieprzerwanie na przestrzeni
kolejnych 12 kwartałów, powinien znaleźć wyraz w wyższej wycenie AB.